Quand je suis arrivée chez Entrepreneur Invest en 2009 parler de non coté à un CGP, c’était un peu comme proposer un thé dans un coffee shop : pas franchement attendu. Peu de solutions, peu d’intérêt, une vision partagée uniquement par quelques initiés…
Pour être honnête… il a fallu un peu prêcher dans le désert. Heureusement, on avait de l’eau, de l’énergie, et quelques bonnes idées !
Aujourd'hui, cette classe d'actifs (et je parle ici de sa définition la plus large) est devenue un axe stratégique pour une part croissante des cabinets français. Si certains parlent de classe d’actif de diversification (voire de différenciation ?!), d’autres n’hésitent pas à cibler une pondération finale de 20% des encours.
Un univers bien plus large que le private equity
Le non coté désigne l'ensemble des actifs qui ne s'échangent pas sur des marchés financiers réglementés. Il englobe des réalités très différentes : le capital-investissement (venture capital, capital-développement, LBO, capital-transmission), la dette privée sous toutes ses formes (direct lending, mezzanine, unitranche), l'immobilier non coté (SCPI, club deals, fonds de dette immobilière), l'infrastructure (énergies renouvelables, réseaux, concessions), les actifs réels (forêts, terres agricoles, métaux précieux), et des stratégies plus alternatives encore (royalties, financement de litiges, actifs rares). Une liste à la Prévert qui n’a pas vocation à être exhaustive.
Chacune de ces classes d'actifs présente un profil de risque, de rendement et de liquidité qui lui est propre. La dette privée senior offre une protection relative par sa séniorité dans la structure du capital, avec des rendements de l'ordre de 8 à 12 % selon les stratégies. L'infrastructure core génère des cash-flows prévisibles, indexés sur l'inflation, sur des durées très longues. La forêt associe rendement modeste et avantages fiscaux significatifs. Le private equity vise des rendements plus élevés en contrepartie d'une prise de risque et d'une illiquidité plus importantes. C'est cette diversité qui fait la richesse de l'univers non coté et qui lui permet de répondre à des besoins patrimoniaux variés. Mais qui explique également sa complexité relative pour le conseiller.
De la niche au standard patrimonial : les facteurs d'accélération
Plusieurs facteurs ont convergé pour permettre la montée en puissance du non coté dans les allocations des CGP. Sur le plan réglementaire, la loi PACTE de 2019 a marqué les prémisses de l’ouverture de l'assurance-vie et crée le PER qui devient un vecteur privilégié d’investissement dans le Non coté avec la Loi Industrie Verte de 2023 Le règlement européen ELTIF 2.0, entré en application en 2024, a harmonisé les conditions d'accès aux fonds d'investissement à long terme à l'échelle européenne, en supprimant les barrières à l'entrée pour les investisseurs particuliers.
Sur le plan commercial, ces dernières années marquent l’avènement d’une véritable démocratisation du Non coté entre baisse du ticket d’entrée de certains véhicules historiquement réservés aux institutionnels et multiplication des plateformes de distribution spécialisées.
Enfin, la performance relative du non coté sur longue période par rapport aux autres actifs, avec une prime d'illiquidité documentée de 3 à 5 points sur les marchés cotés, a convaincu de nombreux clients patrimoniaux d'intégrer cette classe d’actif dans leur allocation.
L'immobilier non coté : un terrain familier à approfondir
L'immobilier est historiquement la porte d'entrée naturelle des CGP dans le non coté. Les SCPI (Sociétés Civiles de Placement Immobilier) sont distribuées par les cabinets de gestion de patrimoine depuis plusieurs décennies, et la plupart des CGP maîtrisent bien leurs mécanismes, leur fiscalité et leurs critères de sélection. Mais l'univers de l'immobilier non coté va bien au-delà des SCPI traditionnelles.
Les fonds de dette immobilière, qui financent des promoteurs ou des propriétaires d'actifs commerciaux, offrent des profils de risque/rendement différents, avec des flux réguliers (intérêts) et une protection par la séniorité. Les club deals immobiliers permettent d'investir aux côtés d'opérateurs spécialisés dans des actifs spécifiques (résidences gérées, actifs de santé, logistique), avec une transparence et une personnalisation accrues. SI les offres concentrées sur un actif unique supposent une prise de risque plus importante, il existe également des solutions diversifiées sur plusieurs biens. Les OPCI (Organismes de Placement Collectif Immobilier) combinent immobilier physique et actifs financiers dans des véhicules plus liquides. Autant d'options que le CGP averti doit maîtriser pour construire l’allocation immobilière rla plus pertinente.
La dette privée : le coup de cœur de ces 5 dernières années
La dette privée est l'une des classes d'actifs non cotées dont la progression dans les portefeuilles gérés par des CGP a été la plus rapide ces cinq dernières années. Sa montée en puissance s'explique par un contexte de taux normalisés qui rend ses rendements particulièrement attractifs : le direct lending senior délivre des rendements nets de 8 à 11 % selon les stratégies, avec une protection relative par les covenants et la séniorité dans la structure de financement.
Pour le CGP, la dette privée présente plusieurs avantages pédagogiques par rapport au private equity pur : les flux sont réguliers (intérêts versés périodiquement), la durée est plus courte (trois à cinq ans en moyenne), et le mécanisme est plus intuitif pour un client habitué aux obligations ou aux produits de taux. Elle constitue souvent une bonne porte d'entrée dans le non coté pour des clients encore réticents à l'illiquidité totale du capital-investissement.
L'infrastructure et les actifs réels : la longévité au service du patrimoine
L'infrastructure et les actifs réels (forêts, terres agricoles) représentent encore une part modeste des allocations distribuées par les CGP, mais leur utilisation progresse. Leur principal attrait dans une allocation patrimoniale est leur capacité à générer des revenus stables, indexés sur l'inflation, sur des horizons très longs : des caractéristiques particulièrement précieuses pour des clients en phase de constitution de patrimoine ou de préparation à la retraite.
L'investissement forestier, en particulier, bénéficie d'un cadre fiscal attractif (exonération partielle d'IFI, abattement sur les droits de succession via les groupements forestiers) qui le rend pertinent dans une stratégie de transmission patrimoniale. L'infrastructure verte (parcs solaires, éoliens, réseaux de chaleur) bénéficie de la dynamique de la transition énergétique et de revenus contractuels sécurisés sur vingt à trente ans.
Les nouveaux impératifs du conseil en non cotés
Au vu de la pléthore de solution, distribuer du non coté ne s'improvise pas. Le CGP doit maîtriser un vocabulaire spécifique à chaque classe d'actifs (TRI, MOIC, DPI, courbe en J pour le private equity ; loan-to-value, covenants, spread pour la dette privée ; taux d'occupation financier, cap rate pour l'immobilier ; taux de capitalisation, greenfield/brownfield pour l'infrastructure et j’en passe…) Il doit également être capable d'expliquer à son client les mécanismes de création de valeur, les risques d'illiquidité et les implications fiscales de chaque véhicule.
La réglementation impose par ailleurs un devoir de conseil renforcé et une vérification minutieuse de l'adéquation de chaque produit au profil du client. L'obligation de documenter les raisons qui conduisent à recommander un véhicule illiquide à un client spécifique est une responsabilité que les CGP prennent au sérieux. Alors que de nouveaux acteurs les sollicitent tous les jours, la formation devient un investissement stratégique incontournable pour tout cabinet qui souhaite se positionner durablement sur le non coté.
Vers un rôle d'architecte patrimonial global
Le conseiller ne distribue pas simplement des produits financiers.
Il se doit d’être l’architecte des portefeuilles de ses clients, capable de combiner intelligemment actifs liquides et illiquides, cotés et non cotés, dans une logique de diversification globale, d'optimisation fiscale et de gestion de l'horizon de placement.
Cette évolution requiert une montée en compétences significative et continue. Mais elle constitue aussi une formidable opportunité de différenciation dans un marché de plus en plus concurrentiel, où les robo-advisors et les plateformes digitales peuvent difficilement répliquer la valeur ajoutée d'un conseiller capable de naviguer dans la complexité du non coté avec rigueur et pédagogie. Le CGP qui maîtrise l'ensemble de l'univers non coté, ses mécanismes et sa logique (et pas seulement la promesse produit de quelques fonds de private equity) dispose d'un avantage compétitif durable.
